中電控股(0002)值得持有嗎?

 

上文(按此)介紹中電控股(0002，下稱中電)的業務分佈，及其持有人嘉道理家族的歷史和如何守財。公司成立於1901年，原名中華電力，後改稱中電集團。中電控股是中電集團的控股公司，於1980年在香港上市。它的歷史已經有120年，到底這一間百年老店還會適合大家投資嗎?本文會逐一分析各主要地區業務的發展，以及當中的優劣之處。

中電(0002)以香港為基地，之後將業務發展到中國內地、澳洲、印度、東南亞及台灣。上圖為公司在2019年全年收益。

香港業務-仍然具有壟斷地位

香港只有兩間電力公司，其一是前文(按此)已作介紹的香港電燈(2638)，另一間就是今次的主角中電(0002)。兩間公司並無直接競爭，因為在它們與特區政府的協議之下，各地壟斷不同的地區。香港電燈(2638)為香港島和南丫島的唯一電力供應商，而中電(0002)就透過其全資附屬公司中華電力為九龍、新界、大嶼山、長洲和其他離島，總共264萬個用戶(截至2019年底)提供電力。

電力行業分為上中下游，分別指的是發電、輸配電和電力零售。在香港，中電(0002)掌握了以上整個製業鏈，香港業務的發電能力主要來自兩間發電廠-龍鼓灘發電廠和青山發電廠。此外，中電(0002)與中國石油天然氣股份有限公司合作興建管道從深圳大鏟島輸送天然氣至龍鼓灘發電廠發電。

截至2020年8月23日，政府統計處公佈香港總人口有7,509,200人，無錯，香港經歷了2019年下半年的社會運動，加上國安法立法後，令部份人口移民，但總人口仍然有750萬，而根據2017年數據，香港有超過80%的人都住在新界和九龍區。

其實香港島土地發展大概完成，最多是在維多利亞港接近填海。反觀，九龍和新界區將會是土地供應的來源。1970年代起，政府建設了9個新市鎮，分別為荃灣（包括葵涌和青衣）、沙田（包括馬鞍山）、屯門、大埔、粉嶺／上水、元朗、天水圍、將軍澳及東涌，提供大量土地供綜合規劃。

政府再於2017年9月至2019年2月成立土地供應專責小組，檢視土地供應的來源，評估土地供應的選項，並提出推展東涌、古洞北／粉嶺北、洪水橋及元朗南為新發展區項目，確保可於中長期提供穩定而大量的土地供應。這些地區無一在香港島，所以未來人口必定住在九龍和新界區，此環境有利中電(0002)擴充其客戶基礎。

中電(0002)在香港的最大客戶群為商業用戶，之後是住宅用戶，只要九龍和新界區繼續有人口流入和定居的話就一定要用電，所以公司在香港擁有絕對壟斷地位，無外來競爭者分割其巿佔率。

不過，影響著中電(0002)香港業務除了客戶數量外，還有政府透過與兩間電力公司簽訂《管制計劃協議》。中電(0002)在香港的處境與香港電燈(2638)相似，即是政府會每次續簽協議時會下調電力公司的准許回報率，最近的協議於2018年10月1日至2033年12月31日生效，為期15年，只要中電(0002)就肯投資興建環保的天然氣機組(擴大資產)就可以得到當中的8%作為准許回報，而且借貸利率處於低水平的話，可以向政府申請加電費和賺取息差。這一點與香港電燈(2638)賺錢方法相似。

雖然中電(0002)在香港的准許回報比起上份協議(2008到2018年間)有所回落，但能夠壟斷巿場和給予准許回報的條件很難找到，所以香港仍然是集團的主要穩定利潤來源。

澳洲巿場-競爭激烈

中電(0002)於2001年進入澳洲巿場，於2012年整合當地業務後以子公司EnergyAustralia為澳洲東南部247萬個客戶提供電力。該巿場於2019年為集團貢獻1,566百萬港元的盈利，不過這個巿場為中電(0002)帶來不少煩惱。原因有3個:

1.澳洲巿場電價浮動

2.澳洲政府有意規管價格和維護(弱勢)消費者權益

3.澳洲巿場競爭激烈

在澳洲，中電擁有發電，以及電力和天然氣零售業務，不過澳洲電力巿場運作方式與香港不同，因為電費不是定額收費，而是按需求收費。

澳州政府透過全電量池交易市場（GrossPool Market），將所有傳統能源發電和可再生能源發電公司的電價放上電力市場上進行競價。即使一個大型電力公司同時擁有發電業務和電力零售業務，也需要將全部所發電力交付到電力市場進行統一結算，然後再結算零售業務消耗的電能。這個運作原意是清楚地反映電力市場上的整體供需關係，即是當用電需求高時，電價會上升，相反用電需求細時，電價就回落。

上圖為為維多利亞州供電區域2019年10月1日全天的每半小時用電需求與結算電價圖，在該日子，維多利亞州價區內的用電需求曲線與結算電價曲線基本一致，在早上05:30到10:00期間，巿民因為起床活動而增加耗電，電費上升，到中午期間，他們需要返工返學，所以用電需要下跌，到晚上6點開始，他們回家吃晚飯和休息，耗電量和電價又回升。由於電價每半小時結算，所以電力公司的收入顯得波動。

2019年，中電(0002)澳洲業務受到政府的打擊，除了剛才講過的電費每半小時因應需求調整外，澳洲因應見到當地不少用戶（商業和住宅）都不會主動比較不同供應商的價格，而供應商的新客戶優惠價亦不會伸延至固有的客戶，於是舊客戶的電價往往較新客戶的要高。於是澳洲政府按不同省份或地區，訂出一個參考價「標準市場價」。電力零售商必須按照所屬地區的共同參考指標給予所有用戶的優惠。「標準市場價」就是「封頂價」，政府每年做評估。此舉有可以幫消費者每年可節省至少1成以上的電費，但是直接削弱電力零售商的利潤，甚至為了爭取巿場率而減價，出現價格戰。該規定於2019年7月生效，亦因為該法規，中電(0002)於2019年上半年為EnergyAustralia零售業務作出6,381百萬港元的商譽減值(其定義按此)。

上圖為澳洲政府就規管電價草案的部分內容(全文按此)。

澳洲政府於2019年11月又對EnergyAustralia提出訴訟，原因是公司違規向經濟有困難的用戶截電。此外，公司未能及時安排電錶協調員處理電錶裝置故障而導致電費計算上出錯，可見澳洲政府有力維護消費者利益，但變相打擊了中電(0002)澳洲業務收益。

澳洲電力巿場不如香港會瓜分巿場，中電(0002)在香港為龍頭，但作為過江龍後其巿場率不如另外3個巨頭-AGL、Origin和Tas Gas，即是這批公司可以利用其成本優勢攻取中電(0002)在澳洲的巿場。

而澳洲的電力零售商數量可以增加，競爭加劇，即使中電(0002)出售EnergyAustralia亦難以獲得高溢價。關於澳洲電力巿場的調查可以看的澳大利亞能源市場委員會(Australian Energy Market Commission)的 <2020 RETAIL ENERGY COMPETITIONREVIEW>(按此)。

印度巿場-巨大潛力

中電(0002)早於2002年進入印度巿場，於2018年引入加拿大魁北克儲蓄投資集團（CDPQ）為中電印度的策略性股東。集團更進一步釐清自己在印度的未來發展策略，就是發展零碳發電和可再生能源項目-風電和太陽能項目。

之前集團只是發展發電項目，至2019年，它進軍輸電領域，向Kalpataru Power Transmission Ltd.及Techno Electric & Engineering Co. Ltd.收購三項輸電資產。同年內，集團收購於古加拉特邦Sidhpur一個約250兆瓦裝機容量的風電項目。項目在2021年投產後，會是集團規模最大的風電資產。

中美貿易戰始於2018年，當時美國總統已經呼籲在華的美國企業撒出中國，至2020年，中國爆發疫症，加上國際之間的糾紛持續，外資紛紛撤出中國，轉移到鄰近的印度和東南亞地區，全球「去中國化」有利鄰近國家取代中國做世界工廠。

但這些地區既然要做世界工廠，和讓谷歌這類科技巨企在印度發展業務就需要發展電力巿場，個人看法，印度的電力市場不太成熟。中電(0002)在印度開拓可再生能源業務可以令它成為早期投資者之一，待印度電力市場成長後就可以提高盈利，但基建卻可能要等10到20年後才會有明顯的效益。換言之，投資者要有效受惠於中電在印度市場的開拓和增長，就需要漫長的投資期。

中國-平穩發展

中電(0002)於1979年已經進入中國巿場，該巿場於2019年為集團貢獻2,277百萬港元，僅次於香港業務。中國業務為中電(0002)帶來穩定增長的盈利，在2017年低，集團收購陽江核電有限公司17%股權，亦因為該項目提高了中國業務在2018年88.4%盈利增長。陽江核電站第六台，也是最後一台發電機組於2019年7月投產後，為集團帶來更多盈利。

由於中國積極發展低碳能源，政府於《十三五規劃》(按此)中要求提高風力、核力、太陽能發電的比例。長遠來看，中國政府視減少環境污染為重要工作，核能和可再生能源的發電比例被進一步提高，而中國業務將重心轉移到可再生能源就正迎合國情。按現時的趨勢來看，中電(0002)可以受惠到中國的能源需求增長。

不過，中國現在大搞「國進民退」，很多民企已經被安插政府的顧問(黨委)，加上主席米高嘉道理又於2019年8月刊登全版公開信和2020年4月在大酒店(045)年報的主席序辭一欄中，以「年青人是香港的未來，本人深信他們當中有著世上最富的創造力和創意的人才。」為題撐香港年青人，未知會否影響到集團在中國業務的發展呢?希望不會啦。

東南亞及台灣-有待發展

中電(0002)於東南亞和台灣巿場的投資有待加強。集團與台灣水泥公司於1990年代中期合作競投台灣首批獨立電力項目，成功投得合約，興建和平電廠。該電廠於2002年開台投產，中電(0002)持有電廠的20%權益。

中電(0002)於泰國持有Lopburi太陽能電廠，又於2019年撤出越南Vung Ang二期及Vinh Tan三期兩個舊有燃煤發電發展項目，之後尋求可再生能源的新投資機會。

其實越南又是另外一個可以發展工業的國家，越南人口有大約9,500多萬，而其平均年齡為29歲，70%的人口在35歲以下，即是只要中電(0002)投資於越南，發展其可再生能源巿場，相信可以受惠越南經濟起飛帶來的機遇。

總括而言，中電(0002)是一個以香港為基地的電力公司，集團原本在香港賺錢，之後由於准許回報率受政府限制而決定向海外發展。集團在中國的業務穩建增加，又配合中國國情發展可再生能源，而在印度和東南亞巿場尚在投資期間，需要10到20年後才見到回報。唯一最令人不安的是澳洲巿場，該巿場發展已經成熟，政府又有意維護消費者權益，加上競爭激烈，恐怕在未來會拖著集團後腿。

集團每年派4次息，就算在2019年因為它要做商譽減值仍肯輕微增加派息，其實管理層對投資者很慷慨。散戶投資這類基建公司需要拖長投資期，和適合作為收息之用，但大家不要對其股價表現有很大期望，股價有少少上升已算有所交待。